A REGIONÁLIS ÉRTÉKPAPÍR-PIAC FEJLŐDÉSÉNEK HATÉKONYSÁGÁNAK KRITÉRIUMAI

Serednikov D.A.

A cikk meghatározza a regionális értékpapírpiac hatékonyságának értékelésének módszertani megközelítéseit, és számos gyakorlati megközelítést javasol hatékonyságának kvantitatív értékelésére.

Az Orosz Föderáció gazdasági fejlődése a gazdaság reálszektorának növekedésétől, a befektetési folyamat finanszírozását szolgáló piaci mechanizmusok kialakításától függ, ezért a regionális értékpapírpiac regionális gazdaságra gyakorolt ​​befolyásának lehetőségének kiválasztásakor ennek a folyamatnak a társadalmi-gazdasági hatékonyságából való kiinduláshoz szükséges. Így felmerül a probléma az értékpapírpiac, mint a termelésfejlesztésbe történő befektetések vonzásának mechanizmusa hatékonyságának értékelése.

A hazai kutatók az értékpapírpiacon keresztüli befektetések vonzásának problémáit vizsgálva főként amerikai tudósok által az amerikai piacról származó anyagok alapján megalkotott hatékonyságelméletekre támaszkodnak. De meg kell jegyezni, hogy az orosz értékpapírpiac a nemzeti sajátosságokat figyelembe véve fejlődik.

A nyugati közgazdasági irodalomban az értékpapírpiaci hatékonyság problémájának két fő megközelítése különböztethető meg. Az első egy „...egy kaszinó, ahol a részvényárakat nem határozzák meg semmilyen objektív gazdasági ok”. A befektetők egyszerűen csak megpróbálják kitalálni más befektetők lépéseit bizonyos értékpapírok közeljövőben történő eladásával kapcsolatban, és nem veszik figyelembe befektetési értéküket, vagyis a jövőbeni árszintjüket és az azokból származó bevételeiket.

Jelenleg egyre több a J.M. nézőpont híve. Keynes, aki amellett érvelt, hogy a szerencsejátékok dominálnak a piacon, és „ha a Wall Streetet olyan intézménynek tekintik, amelynek társadalmi célja az új befektetések irányítása..., akkor sikere semmiképpen sem nevezhető a kapitalizmus kiemelkedő diadalának”.

Az értékpapír-piaci intézmény hatékonyságának problémájának megoldása részben a hatékonysági kritériumok meghatározásában rejlik. Vegyük észre, hogy bármely tevékenységtípus eredményességét tükröző kritériumok sajátosságaiban kiemelt helyet foglalnak el, mivel ezek lehetővé teszik a kitűzött cél elérésének mértékét. Olyan mennyiségekből állnak, amelyek az iparágak (befektetők) teljesítményét mérik a gazdaság egészének szintjén. Figyelembe véve a nyugati közgazdászok összes, az értékpapírpiac hatékonyságával kapcsolatos érvét, kompromisszumot kellene kötni a probléma két nézete között, és beszélni a piaci hatékonyság mértékéről. Széles körben elterjedt besorolás a W. Sharp által bemutatott piaci hatékonyság bizonyos információkkal kapcsolatos foka, amely meglehetősen szervesen ötvöződik az institucionalizmus támogatóinak álláspontjával, akik a tranzakciós költségekhez viszonyítva határozzák meg a hatékonyságot.

A nyugati közgazdászok munkái nem adnak osztályozást a piaci hatékonyság mértékére az ár és a befektetési érték és az érték közötti megfelelés tekintetében.

papír, ebből a szempontból csak egy abszolút hatékony piacot határoznak meg. Ennek az az oka, hogy e definíció alapja nem csupán a mennyiségi jellemzők, hanem az előretekintő becslést adó elemzők képzettsége is. Ráadásul úgy tűnik, hogy a leghatékonyabb piacokon az értékpapírárak nincsenek kapcsolatban a befektetés értékével.

A hazai vizsgálatokban az értékpapírpiac hatékonyságát nem tekintik közgazdasági kategóriának, ennek megfelelően sem kvalitatív, sem kvantitatív megközelítést nem adnak a regionális piacok hatékonyságának értékelésére. Nincsenek erre a témára szentelt független tanulmányok. Ezért általában nem a piaci hatékonyságról beszélnek, hanem egy hatékony piacról, amelyet viszont kulcsfontosságú tényezőnek tekintenek a kedvező befektetési környezet megteremtésében Oroszországban, mint olyan intézményt, amely képes biztosítani a befektetések beáramlását a reálszektorba. a spekulatív folyamatok megelőzésével. Emellett a hatékony piacot a modern hazai szakirodalom olyan piacnak tekinti, ahol tökéletes a verseny, vagyis az eladók, vevők sokaságát, az információ átláthatóságát és az információhoz való hozzáférésben résztvevők egyenlőségét feltételezi. A hatékony piac meghatározásának ez utóbbi megközelítése teljes egészében a nyugati hatékonyságelméletre épül, de nem kínál a hatékonyság értékelésére vonatkozó megközelítéseket, még azokat sem, amelyek ugyanazon az elméleten alapulnak.

A tőzsdekutatási módszerek széles skálájának (a hagyományos közgazdasági elemzési módszerektől a modern közgazdasági-matematikai modellezésig) elemzésének eredményei azt mutatták, hogy a mikroökonómiai megközelítés a legelterjedtebb, vagyis az értékpapír-piaci intézmények hatásának eredménye az értékpapír-piaci intézményekben. A gazdaságot leggyakrabban az egyes piaci szereplők jövedelmezőségi mutatói alapján értékelik. Ez a megközelítés maguknak az értékpapír-piaci intézményeknek az érdekeit tükrözi, de közpolitikai szempontból nem elégséges.

Az átalakuló gazdaság körülményei között fontos felmérni, hogy az értékpapír-piaci intézmények potenciáljának fejlesztése milyen szerepet játszik az ország, kerület, régió gazdasági növekedési feltételeinek megteremtésében. Álláspontunk szerint a makrogazdasági kritériumok alapján kell értékelni a regionális értékpapírpiac fejlődésének eredményességét. Az előző megközelítéstől eltérően azonban ez az értékelési módszer jelentős módszertani nehézségekkel jár.

A regionális értékpapírpiac és a gazdaság reálszektora regionális szintű működésének hatékonyságának elemzése közös problémával jár: a hatékony átfogó elemzéshez megbízható információs adatbázisokra van szükség. Az értékpapírpiac értékelésének minden módszere olyan információs bázison alapul, amelynek objektivitása meghatározza a kapott eredmények objektivitását. A piacra való átállással jelentősen megnőtt az igény, hogy az elért hatást és annak költségeit objektíven tükrözzék, és reálisan értékeljék a hatékonyság növekedését vagy csökkenését. A tőzsdei hatékonyság felmérésének problémáinak meglévő megközelítéseinek rendszerezése jelenti a módszertani alapját annak, hogy saját, regionális szintű értékpapírpiaci hatékonysági kritériumrendszert alakítsunk ki. Ez a rendszer elsősorban a pénzügyi elmélet alapelvein, az értékpapírpiaci és befektetési projektek együtthatós, statisztikai, gazdasági-matematikai és egyéb módszerekkel történő elemzésén alapul.

Az értékpapírpiac hatékonyságának felmérésére javasolt megközelítés keretében

régióban olyan kritériumrendszert határoztunk meg, amely megfelelően tükrözi a regionális értékpapírpiac fejlettségi szintjére és a régió befektetési klímájára gyakorolt ​​hatást. Véleményünk szerint a regionális értékpapírpiac értékelése során a hatékonyságát meghatározó kritériumok két csoportja különíthető el:

A regionális értékpapírpiac hatékonyságát tükröző kritériumok a befektetési potenciál és a fejlettségi szint tekintetében;

A befektetők regionális értékpapírpiaci befektetéseinek hatékonyságát és társadalmi orientációját tükröző kritériumok.

Az első kritériumcsoport a regionális értékpapírpiac fejlődésének főbb jellemzőit tartalmazza, amelyek befolyásolják a régió befektetési potenciálját:

1) a regionális értékpapírpiac integrálása a nemzeti piacba;

2) a regionális értékpapírpiac potenciálja;

3) a regionális gazdaságot célzó beruházások eredményessége.

A regionális értékpapírpiac nemzeti piacba való integrációjának vannak pozitív és negatív oldalai is. A pozitívumok a más régiók befektetőitől származó források vonzásával, azaz a regionális értékpapírok piacának bővülésével, a negatívak pedig a regionális befektetőktől más régiókba történő forráskiáramlással kapcsolatosak.

A regionális kibocsátók befektetési forrásainak vonzásában a fő versenytársak az országos szintű kibocsátók, mivel értékpapírjaik likviditása jóval magasabb, vagyis folyamatosan bonyolítják le velük a tranzakciókat, ami egy bizonyos árszintet biztosít. Ugyanezen okból a regionális kibocsátók országos értékpapírjainál a regionális szintű versenyproblémák nem különösebben fontosak.

Ebből az következik, hogy a regionális értékpapírpiac integrációjának eredményessége a rajta áthaladó pénzáramlások egyenlege szempontjából a bejövő és kimenő áramlások összegének arányától függ:

ahol KEN^ a regionális értékpapírpiac nemzeti piacba való integrálásának hatékonysági együtthatója;

Az RT a források beáramlása a regionális gazdaságba az értékpapírpiacon keresztül;

-tól - a források kiáramlása a régióból az értékpapírpiacon keresztül.

Ennek megfelelően, ha a KE^ nagyobb egynél, akkor a regionális piac országosba való integrálása viszonylag hatékonynak nevezhető.

Emellett elmondható, hogy bár ez az együttható nem határozza meg teljes mértékben a régiós tőzsde hatékonyságát, hiszen egy egyoldalú megközelítést tükröz, mégis elég pontosan jellemzi azt. A regionális értékpapírpiac hatékonysága egyrészt az országos piac hatékonyságától függ, másrészt hatékonyságát más regionális piacok, valamint a nemzeti piac egészének hatékonyságához viszonyítva határozzák meg. Az a regionális piac, amelynek a nemzeti piacba való integrálása eredményes a befektetési források regionális gazdaságba vonzása szempontjából, relatíve hatékonyabb, mint a többi regionális piac, mivel képes más régiók befektetőitől forrásokat vonzani.

Megjegyzendő, hogy egy fejlett értékpapírpiac potenciálja meghatározható a megfelelő kapitalizációs mutatóval, de nincs módszertan ennek kiszámítására egy fejlődő regionális piacra. A regionális értékpapírpiac potenciálja úgy határozható meg, mint a régió kibocsátóinak azon képessége, hogy közvetlenül és pénzügyi közvetítői hálózaton keresztül befektetői forrásokat vonzanak az értékpapírokba.

A regionális értékpapírpiac potenciálja szorosan összefügg a régió gazdasági potenciáljával és közvetlenül függ attól, és minél nagyobb arányban áll a regionális értékpapírpiac potenciálja (Ret) és a régió potenciális befektetési lehetőségei (Pir). ) minél nagyobb a régió befektetési vonzereje és annál hatékonyabban működik az értékpapírpiac:

kerr-^L,<2>

ahol KERR a regionális értékpapírpiac potenciális együtthatója;

Ret - a regionális értékpapírpiac befektetési potenciálja;

Pir - potenciális befektetési lehetőségek a régióban.

A régióban rendelkezésre álló források hatékony felhasználása érdekében meg lehet határozni a régió gazdaságába irányuló befektetések eredményességét, ideértve a regionális értékpapírpiacon keresztül vonzottakat is, és ehhez magánhatékonyságot kell számolni. index. Ezt a számítást a szövetségi körzet átlagos hatékonysági szintjétől egy régió lemaradását jellemző együtthatók meghatározásával végezzük, a közigazgatás céljai alapján. Ezt az együtthatót a következő képlet segítségével számítják ki:

EEK=-(3) KEFmr

ahol EEFj a regionális gazdaságba irányuló beruházások hatékonysági együtthatója;

A KEFr a regionális gazdaságba irányuló beruházások aránya a bruttó regionális termékhez viszonyítva;

A KEFmr a szövetségi körzet gazdaságaiban végrehajtott befektetések bruttó regionális termékéhez viszonyított aránya.

Ezt követően a befektetések hatékonyságát vizsgáljuk meg a különböző típusú befektetők szemszögéből, akiknek forrásai a regionális értékpapírpiacra irányulnak. A kritériumok második csoportja lehetővé teszi számunkra egy ilyen értékelés elvégzését, amely olyan mutatókat tartalmaz, mint például:

1) az intézményi befektetők befektetéseinek hatékonysága;

2) a stratégiai befektetők befektetéseinek hatékonysága;

3) a vállalkozások beruházásainak hatékonysága a régióban.

A regionális értékpapírpiac hatékonyságát az intézményi befektetők, azaz elsősorban az értékpapírok értéknövekedésének dinamikájában és a kockázatok minimalizálásában érdekelt befektetők szemszögéből vizsgálják. Fő céljuk a bevételszerzés, amelyet a kamatként, osztalékként, árfolyamkülönbözetként (spekulatív bevétel) kapott bevétel és a tranzakciós költségek arányaként határoznak meg:

ahol az ERFRi a regionális (shn^au^ed értékpapírok intézményi szempontból

nemzeti befektető;

/r az intézményi befektető általa a regionális értékpapírpiacon értékpapírokból kapott jövedelme (spekulatív bevétel);

77?g - befektetői tranzakciós költségek a regionális értékpapírpiacon.

A regionális értékpapírpiac hatékonysága az üzletvezetésben érdekelt stratégiai befektetők szempontjából pozitívan különbözik a vállalkozás vezetésében való részvételből származó bevétel és a regionális piacon történő értékpapír-vásárlás tranzakciós költségeinek arányában:

ESHYA, = +, (5)

hol van Esh^Kya! - a regionális értékpapírpiac hatékonysága egy stratégiai befektető számára;

/5/ - a stratégiai befektető általa a regionális értékpapírpiacon értékpapírokból kapott bevétele;

1t - egy stratégiai befektető vállalkozás vezetésében való részvételből származó bevétele;

ТШ - a befektető tranzakciós költségei a regionális értékpapírpiacon.

A regionális értékpapírpiacon a vállalati befektetések hatékonysága a piacfejlődés társadalmi-gazdasági hatásának értékelése szempontjából tekinthető, amely véleményünk szerint a gazdaságpolitika egészének kialakításának fő kritériuma. Mint korábban említettük, a regionális értékpapírpiac egyik fő funkciója az, hogy az értékpapírokon keresztül befektetéseket vonzzon a gazdaság reálszektorába, és jogosnak tartjuk a regionális értékpapírpiac fejlődésének társadalmi-gazdasági eredményeiről beszélni. . A regionális értékpapírpiac fejlődéséből származó társadalmi-gazdasági eredmény meghatározásakor figyelembe kell venni, hogy ez az eredmény jóval szélesebb körű, de diffúzabb, mint például az új berendezések vagy új technológiák bevezetéséből származó eredmény. Az eredmény széleskörűsége annak tudható be, hogy a piacon mind a rajtuk keresztül befektetési alapokat vonzó értékpapír-kibocsátók, mind a bevételhez jutó befektetők és közvetítők egyaránt megtalálhatók. Ezért a regionális részvénypiac fejlődésének társadalmi-gazdasági eredménye véleményünk szerint három fő területre osztható:

A vállalkozások beruházási forrásfelhasználásából származó hatás (1La)\ az új berendezések és technológiák bevezetéséből, a környezetvédelmi programok megvalósításából stb. származó eredmények összegével ábrázolható. A kibocsátók forrásokat vonzanak tevékenységük bővítésére, befektetési és szociális projektek megvalósítására, és jótékony hatást gyakorolnak a regionális gazdaság egészének fejlődésére;

Az értékpapírokba fektető vállalkozások (\Jkivy.) hatása a kapott bevétel felhasználásától függően határozható meg, nevezetesen, hogy a befolyt pénzeszközöket hova irányítják - fogyasztásra vagy tőkésítésre.Az első esetben az elsődleges társadalmi viszonyokról beszélünk. -gazdasági eredmény, amely a lakosság életszínvonalának növekedésében fejeződik ki. A második esetben a jövőbeni eredményről beszélünk, itt mind a közvetlen, mind az inverz összefüggések jól láthatóak az értékpapírpiac általános kapitalizációjának növekedése és a a lakosság életszínvonalának növekedése;

A regionális piaci infrastruktúra fejlesztéséből származó hatás (iMg): szerint

Véleményünk szerint a gazdasági eredményhez hasonlóan azonosítható a regionális értékpapírpiac egészének fejlődéséből származó eredménnyel, ezért az infrastruktúra fejlesztésének másodlagos eredménye a tőzsdei befektetések és a a regionális gazdaság reálszektorának fejlődéséből ered. Az elsődleges társadalmi-gazdasági eredmény új munkahelyek teremtése a piaci infrastruktúrában, aminek viszont ki kell hatnia a régió általános életszínvonalának növekedésére, a demográfiai helyzetre és a népességvándorlásra.

Ma már axióma, hogy a humán tőke a gazdasági fejlődés egyik fő hajtóereje. Ugyanakkor az ember az, aki egyre inkább a gyenge láncszemnek bizonyul számos általa életre keltett folyamatban, és ki van téve az új eljárások és technológiák által generált veszélyeknek. Ez alapot ad arra, hogy az értékpapírpiac-fejlesztési stratégia eredményességének kritériumaként szerepeljen a társadalmi hatékonyság blokkja a régió lakosságának jólétében és jólétében bekövetkezett változás felmérése érdekében.

A vállalati befektetések társadalmi-gazdasági hatása a regionális értékpapírpiacon a következő képlettel ábrázolható:

Tsy+iYu+iYg (6)

ahol EKRYa a régió vállalkozásainak befektetéseinek társadalmi-gazdasági hatása; Az IM a beruházási források vállalkozások általi felhasználásának hatása; \Jkiv - a vállalatok értékpapír-befektetésének hatása; iMg - a regionális értékpapírpiac infrastruktúra-fejlesztésének hatása; TShp - tranzakciós költségek új berendezések, új technológiák bevezetéséhez és a környezetvédelmi programok végrehajtásához a vállalatnál. A regionális értékpapírpiac hatékonysága ok-okozatilag meghatározott folyamat, amely az élet minden területén objektíven működik. A bemutatott szempontok alapján készült értékelés tehát meghatározó jelentőségű a régió befektetési potenciáljának fejlesztési hatékonyságának növelésének elvi és gyakorlati kérdéseinek mérlegelésekor, hiszen egyrészt lehetővé teszi, hogy világos képet adjunk a fejlődő országok kölcsönös hatásáról. a helyi értékpapírpiac és a régió gazdasága; másodszor, a gazdaság modern igényei és a változó gazdasági környezet figyelembevételével hozzájárul a különböző típusú befektetők számára vonzó regionális értékpapírpiac kialakításához.

IRODALOM

1. Fischer St., Dornbusch R., Schmalenzi R. M.: Közgazdaságtan. 1999. 353 p.

2. Keynes J. M. A foglalkoztatás, a kamat és a pénz általános elmélete. M.: Politizdat, 1948. 398 p.

3. Botkin O.P., Garajev M.M. A regionális gazdaságfejlesztés eredményességének elemzésének elméleti szempontjai // A régió gazdaságtana. 2007. 4. sz. 84-89.

És egy vezető mutató hatása. A fejezet a jogi szabályozással kapcsolatos gyakorlati problémák tárgyalásával zárul.

Nem tűnik elsöprőnek ez a kijelentés? Ezért a fejezet további részét a hatékony piacok hipotézisének történetének, logikájának és tesztelésének szenteljük. Felmerülhet a kérdés, hogy miért ebből a koncepcionális pozícióból kezdjük a finanszírozási problémák tárgyalását, amikor még alaposabb ismereteket sem kapott az értékpapírokról, a kibocsátási eljárásokról stb. Azért választottuk ezt az utat, mert a pénzügyi döntések leküzdhetetlenül nehéznek tűnnek, ha nem tudod, hogyan kell feltenni a megfelelő kérdéseket. Attól tartunk, hogy a zűrzavar miatt elragadtatják azokat a mítoszokat, amelyek gyakran uralják a vállalati pénzügyek népszerű irodalmát.

A nagybátyád beszáll a beszélgetésbe, hisz minden fiatalnak 25 éves korára meg kell keresnie az első millióját. Azt mondja, be kellene venni a tőzsdét. Véleménye szerint a legjobb módja annak, hogy meggazdagodj, ha felismered az alulértékelt pénzügyi eszközöket, és befektetsz beléjük, apád azonban hallott valamiféle hatékony piacok hipotéziséről (EMH), ami miatt kétségbe vonja a nagybátyja elméletét.

Egyes kategóriák pontosítása, digitális és tényanyag aktualizálása, egyes fejezetek címének és szerkezetének megváltoztatása, számos fejezetben az elméleti modellek grafikus ábrázolásának javítása, általánosságban az újrakiadáshoz szükséges szerkesztési és lektorálás mellett új bekezdések ill. jelentősen átdolgozott fejezetek jelentek meg a tankönyvben. Ez vonatkozik a 8. fejezet 3. Az információs aszimmetria csökkentésének mechanizmusa, 16. fejezetére, amely alternatív megközelítéseket tárgyal az árnyékgazdaság méretének figyelembevételére, 21. fejezet Értékpapírpiac új bekezdésekkel A tőzsde technikai és fundamentális elemzése, Hatékony piaci hipotézis , A reflexivitás elmélete Soros J. 25. fejezete E. Domar, R. Harrod, R. Solow gazdasági növekedési modelljeinek átdolgozott bekezdéseivel, új bekezdések Az endogén gazdasági növekedés modelljei, New Economics and Problems of Growth, 28. fejezet in új kiadás. Ennek megfelelően a tárgymutatót frissítettük.

Végül, ha a hatékony piac hipotézise szerint minden ár helyes, akkor nincs szükség a széleskörű diverzifikáció bizonyítottan szükségességére. A hozamok ingadozását nem kedvelő befektetőnek csak néhány olyan kibocsátást kell kiválasztania, amelyek hozamváltozásai kioltják egymást. A hipotézis következő következtetése az a vigasztaló gondolat, hogy mivel a részvényárak annyira megfelelőek, nehéz alacsonyabb hozamot elérni, mint amit egy bizonyos kockázati csoport ad. A következtetés nagyon egyszerű. Nem kell azt feltételezni, hogy a piacok hatékonyak és az árak korrektek. Professzionális biztonsági elemzést kell használni az árak helyességének ellenőrzésére.

A piaci viszonyok pontos előrejelzésének képessége problémás, és az erre a célra kifejlesztett modellek nem hoznak kielégítő eredményeket. Nyilvánvalóan az ilyen modellek nem írhatnak le egy igazán hatékony piacot, ahol minden beérkező információ azonnal befolyásolja az árakat. Feltételezve, hogy a hatékony piaci hipotézis igaz, és a részvényárfolyam mozgása véletlenszerű sétát jelent, akkor sem fundamentális, sem technikai elemzésnek nincs alapja. Minden előrelátható profitlehetőséget jóval azelőtt kiaknáznak, hogy az elemző elvégezné a számításait. Miért tesz olyan sok intelligens magánszemély és befektetési társaság továbbra is a piac ellen előrejelzéseket és kereskedéseket? Miért fordítanak olyan sok erőfeszítést a neves bankok a gazdaság és a pénzügyek helyzetére vonatkozó havi és heti előrejelzések összeállítására és közzétételére, ha ugyanaz, ha nem jobb eredmények érhetők el véletlenszám-érzékelő használatával Miért dolgoznak olyan keményen az értékpapír-portfólió-kezelők, hogy részvényeket válasszanak ki portfóliójukba, holott ugyanezek az emberek magánszemélyként nem játszanának az index legyőzéséért (azaz olyan befektetési portfólió létrehozásáért, amely a teljes piac átlagánál gyorsabban nő az értéke)

Ha megkérdeznénk a tudósokat a hatékonysági hipotézis mérsékelt formájának abszolút érvényességéről, akkor valószínűleg egyenlő arányban oszlanának meg a szavazatok, de a megkérdezettek közül kevesen lennének biztosak abban, hogy igazuk van. Más szóval, a tudósok úgy vélik, hogy a fundamentális elemzés időnként feltárhatja az egyes értékpapírok túl- vagy alulértékeltségét, de általában az értékpapírok árai minden nyilvánosan elérhető információt tükröznek, előfordulhat, hogy az új információkra túlreagálnak - mindkét értékpapír esetében. és a piac a központban

A részvényárak dinamikájának megértését e hipotézis keretein belül leírni azt jelenti, hogy feltételezzük, hogy az ármozgások nem követnek semmilyen viselkedési mintát, vagy más szóval nem függnek egymástól. Hogy elméleti alapot találjanak mozgásuk ilyen jellegéhez, a kutatók kidolgozták a hatékony tőkepiac koncepcióját. Ennek a koncepciónak az a fő gondolata, hogy a kamatlábak változása mindig a befektetők rendelkezésére álló információkat tükrözi, ezért magát a piacot nehéz, ha nem lehetetlen folyamatosan „megverni” azzal, hogy alulértékelt értékpapírokat választunk benne.

Úgy gondolják, hogy az EMH-hipotézis a gyakorlatban háromféle formában valósítható meg: gyenge, közepes, erős. Az első forma körülményei között a részvényárak teljes mértékben tükrözik a korábbi időszakok árfolyamdinamikáját (ez a véletlenszerű járás elméletének folytatása), vagyis a potenciális befektető nem tud további előnyöket szerezni magának a trendek elemzésével. A második formában az árakat a résztvevők rendelkezésére álló összes információ határozza meg. A harmadik forma azt jelenti, hogy a részvények valódi árának meghatározásához további információk ismerete szükséges, amelyek elvileg léteznek, de nem egyformán hozzáférhetők minden résztvevő számára. A fenti premisszák közül az utolsó kettő kizárólag az EMH hipotézis harmadik formájának felel meg. Természetesen a hatékony piac megteremtése, bár elvileg lehetséges, a gyakorlatban lehetetlen. Az elemzők a létező értékpapírpiacok egyikét sem ismerik el hatékonynak a szó teljes értelmében.

Említsünk még két nehézséget. Először is, szinte minden hipotézisvizsgálat magában foglalja az elméleti ármodellek használatát a normális és abnormális állapotok megkülönböztetésére. A teszt tehát egyben a piaci teljesítmény és a modell tesztje is. Bár a modelleket folyamatosan fejlesztik, a piaci hatékonysági elemzések eredményeit kísérleti jelleggel kell kezelni. Másodszor, nincs megfelelő ár az eltérés megítélésére. Az értékpapírok ára csak a nyilvánosság jövőjével kapcsolatos elképzeléseit tükrözi, a rendelkezésre álló információk alapján. Ha az információk változnak, akkor az áraknak is változniuk kell. A gazdasági válság önmagában nem jelzi a piac elégtelenségét. Sajnos ennek fordítva is igaz, a piaci hatékonyságot nehéz, ha nem lehetetlen bizonyítani. Valódi elemzése azonban értelmes, és abból áll, hogy felméri a meghozott döntések következményeinek jelentőségét.

A piaci hatékonyság magas formájának hipotézisének alkalmazása a számvitelre az, hogy a számvitelnek – miközben társadalmi funkcióját tölti be – nyilvánosan elérhetővé kell tennie a releváns pénzügyi információkat a lehető leggyorsabban a bizalmas információk felhasználásának lehetőségének minimalizálása érdekében. Amikor az ilyen információkat egyesek javára használják fel, más piaci szereplők veszítenek, pl. értékátadás történik egyik befektetőtől a másikhoz. És mivel az árak nem tükrözik azonnal ezeket az információkat, előfordulhat, hogy az erőforrások elosztása nem lesz optimális. Ráadásul ebben az esetben a magánbefektetők nem tudják helyesen értékelni az értékpapírokat, ami az optimális értékpapír-portfóliók kialakításához szükséges.

Jelenleg úgy tűnik, korai még valamiféle koherens közgazdasági és matematikai elméletről beszélni a pénzügyi piacról, mint egy „nagy komplex rendszerről”, amely nem „klasszikus” egyensúlyi körülmények között működik, hanem a piacon ténylegesen megfigyelhető körülmények között. . A jelenlegi állapot a „tények felhalmozásának”, „modellek finomításának” időszakaként definiálható, és ebben az értelemben az elsődleges szerep a statisztikai adatok gyűjtésének és tárolásának új módszereké, azok feldolgozása és elemzése, természetesen modern számítógép segítségével. technológia (melyről az alábbiakban lesz szó, lásd . IV. fejezet), amely empirikus anyagot ad a habpapírpiac működésével kapcsolatos különféle koncepciók elemzéséhez és a különféle rendelkezések korrekciójához, amelyek mondjuk a hatékony piac koncepciójában rejlenek, hipotézisek az áreloszlások természetére, viselkedésük dinamikájára stb.

A befektetések kutatásában hasonló áttörés következett be az 1960-as években, amikor a Chicagói Egyetem Értékpapír-kutatási Központja először tett közzé megbízható és átfogó adatbázist az amerikai vállalatok részvényárfolyamainak napi mozgásáról 1926 és 1960 között. Ezt követően az értékpapír-elemzés rohamos fejlődésnek indult. A kutatóknak az ezekből az adatokból származó befektetési portfóliók elemzéséhez, a vállalati tőkeszerkezethez, az opcióárazáshoz, a hatékony piac hipotézisének és a racionális választás elméletének kutatásához való hozzájárulása jól ismert, és Nobel-díjat kapott. Erről bármelyik szabványos egyetemi tankönyvben olvashat.

A Black-Scholes modell egyik fő feltételezése a véletlenszerű ármozgások feltételezése. A modell a „hatékony piac hipotézisén” alapul, mely szerint a részvényárak teljes mértékben tükrözik a befektetők tudását és elvárásait, ezért nem léteznek trendező részvények (a piac fő trendjével azonos irányba mozgó részvények, illetve azok árfolyama az ingadozások egymással összefüggenek). Következésképpen a piacon nagy áringadozású értékpapírok együtt élhetnek a nagyfokú stabilitást mutató értékpapírokkal.

Amint azt a hatékony piacok hipotéziséről szóló részben is megjegyeztük, a menedzserek általában nem rendelkeznek olyan további információval, amely mások számára nem elérhető sem a tőzsde általános állapotáról, sem a jövőbeni kamatszintről, de általában jobbak, mint a külső megfigyelők. a saját cégük kilátásairól Ha egy vezető többet tud cége jövőjéről, mint az azt megfigyelő elemzők és befektetők, akkor aszimmetrikus információ keletkezik, ilyenkor a cégvezetők a rendelkezésére álló privát információk alapján határozhatják meg azt, hogy cégük részvényeinek vagy kötvényeinek ára túl- vagy alulértékelt. Természetesen az aszimmetria különböző fokú – egy cég vezetése szinte mindig jobban tájékozott a kilátásairól, mint a külső megfigyelők, de bizonyos esetekben ez az információkülönbség túl kicsi ahhoz, hogy befolyásolja a vezetők tevékenységét. Más, ritkábban előforduló esetekben – például egy összeolvadás bejelentésének előestéjén, vagy amikor a cég jelentős sikereket ért el a kutatás-fejlesztésben – a vezetők olyan bizalmas információkkal rendelkezhetnek, amelyek nyilvánosságra kerülése jelentősen megváltoztatná a cég árát. 27 A legtöbb esetben az információs aszimmetria mértéke valahol a középen van e két szélsőség között

Ez a fejezet a fraktálok elméletének korábban szétszórt elemeit gyűjti össze. Azt találtuk, hogy a legtöbb tőkepiac valójában fraktál. A fraktál idősorokat hosszú távú memóriával rendelkező folyamatokként jellemzik. Vannak ciklusaik és trendjeik, és a nemlineáris dinamikus rendszerek vagy a determinisztikus káosz csapásai. Az információ nem tükröződik azonnal az árakban, amint azt a hatékony piac hipotézise állítja, hanem éppen ellenkezőleg, torzítást mutat a nyereségben. Ez az elmozdulás a végtelenségig terjed előre, bár a rendszer elveszítheti a memóriát a kezdeti feltételekről. Az amerikai értékpapírpiac négyéves ciklust tart fenn, a gazdaságban ötéves. Mindig

James Laurie, Peter Dodd, Mary Hamilton1 és sokan mások megjegyezték, hogy a hatékony piacelmélet furcsa paradoxont ​​mutat. Az a hipotézis, hogy

A hatékony piac olyan piac, ahol az értékpapírárak mindig és teljes mértékben tükrözik az értéküket meghatározó összes rendelkezésre álló információt. Egy hatékony piacon azok a befektetési stratégiák, amelyek egy széles tőzsdeindexet próbálnak „megverni”, nem fognak következetesen magas hozamot produkálni, miután (1) a kockázathoz és (2) a tranzakciós költségekhez igazodnak.
A tőzsdei árhatékonyság témakörében számos tanulmány készült. Ebben a fejezetben azonban nem kívánunk átfogó áttekintést adni ezekről a tanulmányokról, csupán a főbb eredményeket és azok befektetési stratégiákra gyakorolt ​​hatásait foglalhatjuk össze.
A hatékonyság formái
Az árhatékonyságnak három formája van: (1) gyenge, (2) félig erős és (3) erős. Az ezen űrlapok közötti különbségek a releváns információkon alapulnak, amelyekről azt hiszik, hogy mindig tükröződik az értékpapírok árfolyama. A gyenge forma azt jelenti, hogy egy értékpapír ára tükrözi az összes múltbeli árát és kereskedési történetét. A félig erős forma azt jelenti, hogy az értékpapír ára teljes mértékben tükrözi az összes nyilvános információt (amely természetesen magában foglalja, de nem kizárólagosan a múltbeli árakat és kereskedési szokásokat). Az erős forma egy olyan piacon létezik, ahol az értékpapír ára általában minden információt tükröz, legyen az nyilvános, vagy csak a bennfentesek, például felsővezetők vagy vállalati igazgatók számára ismertek.
Empirikus bizonyítékok vannak arra vonatkozóan, hogy a fejlett részvénypiacok gyenge formában hatékonyak. Számos összetett tesztből származnak, amelyek azt vizsgálják, hogy a múltbeli árfolyammozgások alapján megjósolható-e, hogy a jövőbeli árak a kockázatos értékpapírosztálytól elvártnál magasabb hozamot produkálnak. Az ilyen „rendellenes” jövedelmeket pozitív abnormális jövedelemnek vagy egyszerűen többletjövedelemnek nevezzük.
Ennek eredményeként azok a befektetők, akik az értékpapírok kiválasztásának stratégiáját kizárólag az ármozgások vagy a kereskedési volumen alapján követik – az ilyen befektetőket technikai elemzőknek vagy chartistáknak nevezik – nem tudják legyőzni a piacot. Valójában a részvényvásárlások és -eladások gyakoriságával összefüggő magas tranzakciós költségek miatt küszködniük kell.
A félig erős formák árhatékonyságának indoklása ellentmondásos. Egyes hatékonyságnövelő kutatások azt sugallják, hogy azok a befektetők, akik alapvető biztonsági elemzés alapján választják ki a részvényeket (beleértve a pénzügyi kimutatások elemzését, a menedzsment minőségét és a vállalat gazdasági helyzetét), nem teljesítenek jobban a piacon. Ennek persze megvannak az okai. Annyira sok elemző alkalmazza ugyanazt a megközelítést ugyanazon nyilvános adatok alapján, hogy ezek az adatok már tükröződnek a részvények árfolyamában. Jelentős számú tanulmány bizonyítja azonban, hogy vannak példák és minták a tőzsdei árfolyamok hosszú távú hatástalanságára. A közgazdászok és pénzügyi elemzők gyakran piaci anomáliákként emlegetik ezeket a példákat az árhatékonyságra, pl. olyan jelenségek, amelyek nem magyarázhatók az elfogadott elmélettel összhangban.
Az erős formaár-hatékonysággal kapcsolatos gyakorlati kísérletek két csoportra oszthatók: (1) a professzionális befektetési menedzserek teljesítményének vizsgálata és (2) a bennfentesek (vállalati igazgatók, felsővezetők vagy nagyrészvényesek) teljesítményének vizsgálatai. A professzionális befektetési menedzserek vizsgálata az erős formai árhatékonyság tesztelésére azon a nézeten alapult, hogy a hivatásos menedzserek jobb információkhoz férnek hozzá, mint a nagyközönség. Ez ellentmondásos kijelentés, mivel a statisztikai adatok azt mutatják, hogy a szakmai menedzsereknek nem sikerült szisztematikusan megverniük a piacot. Ezzel szemben a bennfentes tevékenység bizonyítékai azt mutatják, hogy ez a csoport általában magasabb kockázattal kiigazított hozamot ér el, mint a tőzsdén. Természetesen a bennfentesek nem tudnának következetesen ilyen magas abnormális hozamokat elérni, ha a részvényárfolyamok teljes mértékben tükröznék a vállalatok értékére vonatkozó összes lényeges információt. Így a bennfentes siker mintája ellentmond annak az elképzelésnek, hogy az erős formában lévő piac hatékony.
Befektetés törzsrészvényekbe
A törzsrészvényekbe történő befektetési stratégiák két csoportra oszthatók: aktív és passzív. Aktív stratégiák azok, amelyek a következő tényezők valamelyike ​​alapján próbálják meg legyőzni a piacot: (1) a tranzakciók időzítése, mint a technikai elemzés esetében, (2) az alul- vagy túlértékelt részvények azonosítása az értékpapírok fundamentális elemzése alapján, vagy (3) kiválasztási részvények az egyik piaci anomáliának megfelelően. Nyilvánvaló, hogy az aktív stratégia követésére vonatkozó döntésnek azon a meggyőződésen kell alapulnia, hogy ebből a költséges erőfeszítésből valami haszna származik. Jövedelem azonban csak akkor lehetséges, ha az árak nem hatékonyak. Egy adott stratégia kiválasztása attól függ, hogy a befektető miért hiszi el, hogy létezik.
Azoknak a befektetőknek, akik hisznek a tőzsdei árak hatékonyságában, el kell fogadniuk azt a tényt, hogy csak szerencséjük van szisztematikusan megverni a piacot. Ez nem jelenti azt, hogy a befektetőknek kerülniük kell a tőzsdét. Inkább azt sugallja, hogy olyan passzív stratégiát kell követniük, amely nem próbálja meg legyőzni a piacot.
Van-e optimális befektetési stratégia azok számára, akik meg vannak győződve a tőzsde árhatékonyságáról? Tényleg létezik.
A stratégia elméleti alapja a modern értékpapír-portfólió-elmélet és a hosszú távú tőkepiaci elmélet. A modern portfólióelmélet szerint a piaci portfólió biztosítja a legmagasabb szintű kockázati egységenkénti hozamot egy árhatékony piacon. A teljes piacot magában foglaló portfólióhoz hasonló jellemzőkkel rendelkező pénzügyi eszközök portfóliója - a piaci portfólió - tükrözi a piac árhatékonyságát.
De hogyan lehet megvalósítani egy ilyen passzív stratégiát? Vagyis mit értünk piaci portfólió alatt, és hogyan alakítható ki ez a portfólió?
Elméletileg a piaci portfólió az összes pénzügyi eszközből áll, nem csak a törzsrészvényekből. Ennek az az oka, hogy a befektetők tőkéjük befektetésekor nemcsak a részvényeket, hanem az összes befektetési lehetőséget is elemzik. Így befektetési elveinknek a tőkepiaci elméleten kell alapulniuk, nem csak a tőzsdeelméleten.
Amikor az elméletet a tőzsdére alkalmazzuk, a piaci portfóliót olyan portfólióként határozzuk meg, amely közönséges részvények hatalmas teréből áll. De hány törzsrészvényt érdemes vásárolni az egyes típusokból a piaci portfólió összeállításakor? Az elmélet szerint a kiválasztott portfóliónak megfelelő arányban kell lennie a piaci portfólióval. Ezért a piaci portfólióban lévő egyes részvények súlyának a relatív piaci kapitalizáción kell alapulnia. Így, ha a piaci portfólióban szereplő összes részvény teljes piaci kapitalizációja $ G, és ezek közül az egyik részvény piaci kapitalizációja $ D, akkor az a részesedés, amelyben ezt a részvényt a piaci portfólióban szerepeltetni kell, $ $ A/$T.
Az imént leírt passzív stratégiát indexelésnek nevezzük. Az 1990-es években. A nyugdíjpénztári szponzorok egyre többen győződtek meg arról, hogy a pénzkezelők képtelenek legyőzni a tőzsdét. Azóta jelentősen megnőtt az indexstratégiával kezelt alapok száma.

Hatékony értékpapírpiac akkor alakul ki, ha a befektetők széleskörű és könnyen hozzáférhető információkkal rendelkeznek, és mindez már az értékpapírok árfolyamában is megjelenik. A hatékony piac koncepcióját Maurice Kendall munkái alapján dolgozták ki, aki az 1950-es évek elején. megállapította, hogy a részvényárak időszakonkénti változása független egymástól. Ezt megelőzően azt feltételezték, hogy a részvényárfolyamok szabályos ciklusúak. Kutatások kimutatták, hogy például a korrelációs együttható bármely napi és másnapi árváltozás között századok. Ez enyhe tendenciát jelez, például a kezdeti emelést követően további áremelkedéseket. Független árviselkedés csak versenypiacon várható.

A hatékony piaci hipotézis szerint az árviselkedés pontos előrejelzése lehetetlen. E hipotézis szerint egyes cégek értékpapír-portfólióinak magas hatékonyságát másokhoz képest nem a vezetők kompetenciája, hanem a puszta véletlen magyarázza.

Az 1987. október 17-én kezdődött amerikai tőzsdekrach alapján hat leckét dolgoztak ki a hatékony piacokról)